财新传媒
位置:博客 > 陈嘉禾 > 内地投资者抄底海外市场时需注意的要点

内地投资者抄底海外市场时需注意的要点

文 | 陈嘉禾 九圜青泉科技首席投资官

中国古语有云,贵出如粪土,贱取如珠玉,财货欲其行如流水。当新型冠状病毒肆虐全球之时,只要我们明白这种冲击的影响是暂时的,股票市场一定会像度过古巴导弹危机、度过1987年市场暴跌、度过9.11恐怖袭击那样,最终战胜病毒,那么当资产价格下跌到极度低廉的时候,就是长期投资者最好的买入机会。

不过,从市场下跌的幅度来说,内地资本市场在此次新型冠状病毒事件中的跌幅,远远小于海外市场。内地主要股票指数的跌幅,都在10%15%左右,有些股票指数从年初至今还有一定涨幅。那么,当内地投资者试图寻找跌幅巨大的抄底目标时,他们一定会把目光投向海外市场。

当内地投资者试图寻找海外市场的投资机会时,他们需要记住,海外市场是和内地市场完全不同的领域。不同于内地市场的交易量主要由个人投资者贡献,海外市场中机构投资者要多得多,而内地投资者对当地的基本面也更加不了解,购买海外资产的交易环节也远比在内地做投资更为复杂。

这里,就让我们来看一看,当内地投资者试图抄底海外市场时,需要注意哪些方面。

首先,投资者对海外市场的基本面需要彻底了解,切忌想当然地硬套内地市场逻辑。海外市场在国家组织形式、经济规律、法律法规、金融交易工具等各个方面,均与内地市场有所不同。同时,内地投资者由于不在当地生活,对当地的情况往往也不了解。因此,当内地投资者进入海外市场时,最需要提防的一个问题,就是对海外市场的基本面情况,想当然的套用内地市场的逻辑。这种误解,会让投资者犯下以为自己懂、但是实际不懂的错误,而这种错误往往会导致投资者自信地投入巨大的仓位,最后遭受重大亏损。

举例来说,取决于当时市场气氛的不同,内地市场往往会给一些题材类公司高估值,比如科技题材、医药题材等。但是,在海外市场,以机构投资者为主导的投资者群体往往比较理性,一般来说不会因为一个行业和板块的题材,就给上市公司高估值,而要见到真金白银的长期回报,才会给出相应的价格。(当然犯错的时候也有,只是不太常见而已。)因此,当内地投资者试图在海外市场以同样的、卖出高估值的方法获利时,往往难以见效。

再比如,在内地资本市场,金融企业、尤其是大型的金融企业,比如银行、保险、证券公司等,往往享有一定程度上的类国家信用。这种信用体现在两方面,一方面这些企业会受到政府监管部门的严格监管,从而做出一些在长期看来有利、但是在短期不符合当前利益最大化的行为,比如商业银行在房地产价格大涨时,主动控制房地产方面的信贷风险;证券公司在市场泡沫化时,不顾客户旺盛的融资需求,主动提高融资交易的门槛等。另一方面,这些企业在遇到困难时,往往也会得到政府部门强有力的支持。

但是,在海外市场,事情却完全不一样。海外市场的金融企业受到政府直接监管的程度相对更少,更多的时候是靠自律行为。同时,海外市场的政府也往往不会对陷入困境的金融机构,提供如内地市场般强大的支持。结果,海外市场的金融企业在高杠杆的运营环境下,偶尔会因为没有控制好短期的贪婪,而出现巨大的风险。巴林银行、贝尔斯登公司、雷曼兄弟公司、长期资本管理公司等企业的瞬间倒下,都是这种风险的生动案例。

再以白酒行业为例,内地市场的白酒行业,往往非常容易取得溢价。这是由于内地市场特殊的酒文化所导致的,人们通过一起喝酒、向对方敬酒,来体现互相之间的尊敬。但是,在海外市场,这种文化却并不多见,白酒企业也就很难享受内地市场这样的溢价。其实,内地市场的白酒文化,和喜施糖果(See’s Candy)在男女关系中所代表的送你这种糖果代表了爱情的文化,有异曲同工之妙。一个中国人很难感觉到喜施糖果代表的爱慕之情,就像一个美国人很难感到名贵酒水所带来的那种尊重之情一样。

而多年前我曾经犯过的一个错误,也说明这种在万里之外试图了解一个市场的难度之大。大概在2013年的时候,当时我看到俄罗斯市场的PB估值只有0.5倍,我觉得不可思议,因为整体市场0.5PB估值,在内地市场是一个极度低廉的水平。但是,当我把这个想法和在伦敦做投资的李剑锋先生说出时,他立即指出了我的错误:俄罗斯市场的估值常年很低,而且经济严重依赖原油市场,同时通胀率也比较高。因此,俄罗斯市场的0.5PB,和我们在内地看到整体指数0.5PB,并不是同一个概念。

海外市场在一些投资细节上的区别,如果得不到重视,也会让投资者做出错误的判断。举例来说,美国的主要股票指数标准普尔500指数,在长期比英国的FTSE100指数表现好得多。但是,这两者之间的差距,并不是投资者获得回报的真实差距。原因在于这两个指数都不包含股息,而FTSE100指数的实际股息,比标普500指数要高不少。因此,投资者在投资两个指数的长期收益差距,其实并没有他们自身点位反映出来的那么大。

而更有意思的是,尽管全世界的主流股票市场指数、也就是我们在日常的媒体上看到的、最经常被引用的指数,绝大多数都是不包含股息的,但是德国的DAX指数却是个例外。与其它主流指数不同的是,DAX指数试图反映投资德国股市所能取得的所有回报,因此加入了股息的复合收益。所以,如果一个投资者仅仅通过发现一段时间里DAX指数比FTSE100指数表现的更好,就得出投资德国市场的回报比投资英国市场高的结论,那么他无疑会犯错误。正确的做法,是用DAX指数对比FTSE100全收益指数,或者用DAX指数不含股息的价格指数对比FTSE100指数。

在细致的了解了基本面的情况以后,内地投资者在试图抄底海外市场时,还要对所使用的交易工具进行细致的分析。比如,指数基金的历史表现是否和指数相当、是否出现了比较大的跟踪误差,这种跟踪误差有多大、尤其在进行了汇率调整和股息调整以后有多大,是因为什么原因产生的。(跟踪误差指的是指数基金和标的指数之间的误差,注意这里是指的误差、而不是超额收益。也就是说,当一个指数基金的业绩明显好于指数时,也是需要注意和研究其背后的原因的。如果一个指数基金仅仅是因为在下跌市中跑赢了指数,就被认为更加优秀,这样的判断无疑是错误的:下跌中跌的更少可能是因为仓位更低,因而可能会导致将来的上涨也更少。最严格的跟踪误差衡量口径,是用指数基金对比标的指数的全收益指数,其次则是对比标的指数本身、或者包含了一定现金仓位的基金基准。)再比如,一个主动管理基金是否跑赢了指数,和加上股息、进行了汇率换算以后的指数相比如何,等等。这些都是投资者在试图抄底一类资产时,需要研究的具体细节问题。

最后,参与海外市场的内地投资者还要注意的一点,是对杠杆的使用一定要慎重、最好不要用杠杆。不同于内地市场短期波动率往往不太大的情况,海外市场在极端状况下,波动可以非常巨大。以新型冠状病毒事件来说,内地市场的指数波动不过15%上下,但是欧洲市场不少指数,在短短几个礼拜里就下跌了40%左右,甚至有跌到50%的。当一个市场在短短一两个礼拜中下跌40%50%时,这意味着凡是使用了自己本金一倍以上杠杆的投资者,都会面临爆仓的局面。而对于许多内地的高风险篇好投资者来说,本金一倍的杠杆似乎并不算太高:他们习惯于更高的杠杆交易。

以上所列的,就是我所想到的一些内地投资者抄底海外市场时,所需要注意的方面。对于内地投资者来说,海外市场的投资难度明显要大的多,同时长期经济增速又往往不如内地市场。因此,如果不是性价比特别优秀的情况,海外市场的投资回报率不太容易超过内地市场。而当海外市场因为某些突发事件,而产生难得一见的暴跌时,内地市场的投资者需要在仔细做足投资研究的功课以后,才会更容易从中获利。

 

 

 



推荐 5