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文 | 陈嘉禾(九圜青泉科技) 关竹(方正证券)
 
对中国汽车行业的质疑,很多年来一直存在。记得2008年春天的时候我在成都,帮一家汽车销售公司做资产重组相关的业务。彼时,金融危机海啸正肆虐全球,许多汽车销售工作者讨论的话题就是,中国汽车销量能不能突破1,000万辆?
在2019年看来,这个话题似乎很可笑,根据中国汽车工业年鉴的统计数据,中国在2018年的汽车销售量为2,808万辆。但是,在2008年的金融海啸中,保持信心并不是一件容易的事情。结果,尽管2008年中国的汽车销售量只达到938万辆,但是在一年以后的2009年,这个数字就大涨到了1,364万辆。
 
在2019年,当中国经济增长速度放缓、汽车销售量连续四年(2016到2019年)维持在2,800万辆左右时,市场对中国汽车行业的天花板到底在哪里,开始出现了比较大的怀疑。
 
在2019年,支撑乐观者认为中国汽车行业仍然有较大发展空间的论据,主要来自于中国较低的人均汽车保有量。根据维基百科上整理多个数据源汇总的统计数据,中国在2019年6月的千人汽车保有量仅为约183辆,不仅远低于美国(2017年838辆)、澳大利亚(2018年730辆)、加拿大(2018年685辆)、新西兰(2018年860辆)等汽车大国和地广人稀的国家,甚至也远低于日本(2018年615辆)、韩国(2019年475辆)、英国(2017年471辆)等土地面积不大、甚至可以说拥挤的国家。
 
但是,仅有一条数据作为论证无疑是苍白的。反对这个论据可以作为正面支撑的投资者认为,中国也许有更特别的国情,比如铁路特别发达、人口密度大、家庭汽车需求量小等。尽管日本的铁路也很发达、韩国的人口密度也不低,但是如果只有“千人汽车保有量更低”这样一个指标去支撑中国汽车行业乐观的前景,无疑仍然让人感到不够踏实。
 
另一组数据可能可以从另一个角度,证明2019年的中国汽车市场,其潜力仍然巨大。也就是说,基于保有量水平做出的判断,可以被交叉验证为正确的。这个数据,就是每年的汽车驾驶员增长速度。
 
根据中国公安部的数据,2018年年底的全国汽车驾驶员总数为3.69亿人,比2017年的3.17亿人增加了16.6%。当然,年度的驾驶员人数增速往往有些跳跃,比如2017年比2016年就增加了仅仅4.4%。不过,如果从三年复合增长速度的角度来看(如2018年对比2015年的年均复合增长速度),这个数字就会平滑、清楚的多:在2016到2019年这几年,汽车驾驶员年均增速稳定在9%左右。同时,根据公安部2019年7月发布的数据,2019年上半年汽车驾驶员达到3.8亿人(并没有明确指出3.8亿到底是3.80亿还是3.89亿),仍然持续了之前跳跃性的增长态势:在一个大年(2018年增长16.6%)以后出现一个小年(个位数百分比但仍在增长)。
 
尽管2019年前后9%左右的驾驶员增长速度,已经比之前的速度略有下降:在2010到2014年这个数字维持在12%左右,但是这仍然是一个非常高的速度,意味着每年新增的潜在消费者会增加9%。相比之下,目前能够找到的、最早的美国汽车驾驶员人数的统计数据从1950年开始,当年美国驾驶员的年增速只有4.8%。更重要的是,1950年美国的人口增速仍然有1.7%,而中国在2018年的人口增速只有0.4%。
 
对比1950年左右的美国汽车市场与2018到2019年的中国汽车市场,可以看出,前者在驾驶员增速远低于后者的同时,汽车普及程度也更高。在1950年,美国每千人的汽车保有量为324辆,而中国在2019年6月的数据只有约183辆,仅为前者的56%。这再次印证了汽车驾驶员增速差异所反映出来的事实:中国2019年汽车市场的饱和程度,比1950年的美国市场要低。
 
由于美国市场的驾驶员人数的数据,最早只可以追溯到1949年,而1950年驾驶员的增长速度,在扣除人口增长速度的因素以后,只有中国在2019年水平的一半不到、甚至只有大概1/3,因此通过驾驶员增长速度,已经很难计算中国在2019年时汽车行业的饱和度,在美国行业发展史上所能匹配的时点。不过,从千人汽车保有量数据上,则可以看出,2019年中国汽车市场的水平,和美国1920年代末期到1930年代的水平大致相当。
 
根据美国能源局编纂的《交通能源数据手册》,美国在1920年的千人汽车保有量为87辆,1930年为217辆,而受到1929年大萧条影响,1935年的数字下降到208辆。这个数据和2019年中国千人180辆左右的水平大致相当。而从驾驶员的增速来看,既然在1930年代之后20年、也就是1950年的驾驶员增速仅为4%到5%、扣除人口的影响可能更低,那么在1920年代末到1930年代,如果我们揣测美国驾驶员的增长速度维持在9%左右的水平,也是比较合理的。
 
随着汽车行业逐渐发展、饱和度逐渐抬升,汽车的总销量也会增加。根据现有的研究,我们无法找到1951年以前美国市场的汽车销量数据,但是从1951年以后,也就是从之前对比的、饱和度远高于2019年中国市场的时点开始,美国市场的汽车销量仍然在显著增长。
 
根据美国《汽车新闻》杂志的统计,1951年美国汽车销量为627万辆,1959年增长到706万辆,1969年跳升至1,155万辆,1979年增长至1,415万辆。进入1980年代以后,美国市场的汽车销量才显著停滞。
 
而从汽车销量和人口的对比上,我们也可以看出2019年时中国汽车市场和上世纪后半页美国市场的差距。在1950年代,美国市场的汽车销量和总人口的对比大约是4%,1970年代则上升至5%到7%,随着经济周期的发生而上下波动。而在2016到2019年,中国市场的汽车销量和总人口的比例连续4年维持在2%,仅有美国在1950年代的一半不到。而如果中国的汽车销量和人口的比例达到4%,那么在2019年,中国市场的汽车销售量就不是每年2,800万辆,而应该是大约5,600万辆。
 
当然,美国被称作车轮上的国家,其超高的、在2017年达到每千人838辆的汽车保有量,对中国市场并没有完全的借鉴意义。但是,既然2019年中国汽车市场的饱和度仅仅达到美国市场在1920到1930年代的水平,那么在汽车驾驶员增长速度仍然高达9%的时候,仅仅因为汽车销量在2016到2019年连续4年停滞不前、盘桓在2,800万辆左右(甚至略有下降),就认为中国汽车市场在2019年就已经摸到了天花板,无疑是过于悲观的。
 
实际上,在2016到2019年之间的汽车销售增长停滞,很可能并不来自汽车行业已经摸到了自身的天花板,而是由于中国经济增长减速导致的大额消费、投资迟滞。
 
在这4年中,中国经济主要受到三重压力:金融上的主动去杠杆、房地产的“房住不炒”(指针对房地产市场的政策导向:“房子是用来住的,不是用来炒的”)、以及和美国之间的贸易纠纷。前两者是政策上良性的自主选择,用短期的阵痛来换取国家经济的长治久安,后者则来自变化的国际贸易形势。
 
可以看出,这三个因素并没有任何一个是长期因素,其造成的经济短期承压,并不会扼杀经济的长期发展潜力:前两个在金融和房地产上主动选择的调整,甚至会提升经济体的长期健康程度。
 
当经济增长承压的时候,汽车作为大额消费品、以及对一些家庭来说作为投资品,其消费自然会受到压力。许多家庭会滞后汽车的购买计划、更新换代计划,造成汽车销售量在2016到2019年的4年中几乎保持不变(甚至还有下降)。但是,在经济不景气的时候考驾照、考研究生、学英语等等,却不会受到人们反对,这也就解释了为什么驾驶员的增长速度仍然很高。而一旦经济增长受到的压力减轻,对汽车的购买欲望在经历了4年的压制以后,恰恰因为其压制的过久,而很可能在2019年以后,能够迎来一个高速增长期。
 
当然,对于汽车行业的投资者来说,行业的成长空间只是其中一个因素。汽车行业的竞争格局相对来说比较复杂,企业很难建立难以撼动的比较优势,而一旦在竞争中落败,则可能形成“销量下滑就没钱做研发做推广,没钱做研发和推广销量就下滑”的恶性循环。(沃伦﹒巴菲特就曾经明确指出,汽车行业竞争格局非常复杂。)同时,汽车行业本身又受到新能源汽车、尤其是在2019年新到中国的特斯拉的冲击。因此,即使中国汽车行业的潜力仍然巨大、行业天花板也很难停留在每年2,800万辆的销售量上,但是投资者在选择具体投资标的时,仍然需要仔细甄别。
 
本文原载于《证券市场周刊》
 
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陈嘉禾

陈嘉禾

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九圜青泉科技首席投资官。2005年本科以一等荣誉毕业于赫尔大学经济系,2006年硕士毕业于牛津大学历史系,同年加入平安资产管理公司,2008年加入信达证券,曾任首席策略分析师、研发中心执行总监、管理委员会委员,分管策略、固定收益、国际市场、金融、地产研究。同时,自2010年起兼任CGTN(原中央电视台英语频道)财经评论员、证券时报专栏作者、证券市场周刊、中国证券报特邀作者,并常年接受国内外媒体采访,包括上海证券报、第一财经、CNBC、彭博社、路透社、美联社、法新社、亚洲新闻台等,研究观点亦多次被英国经济学人杂志具名引用。著有《投资的奥妙》、《投资精要》,均为中国人民大学出版社出版。

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