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三个例子告诉你,投机者付出了多少代价

在投机的历史中,无数人相信自己的选择是正确的,他们相信自己的命运,就在每次投机的选择中跳动。如果上一次投机失败,那么是自己的心态不好、下手不够精准、决心不够果断、或者只是运气不好。(有趣的是,人们经常把自己投机失败,归咎于一些品德上的问题,似乎心态好的人就可以投机成功,而不是检讨这个方法的根本性问题。)在下一次投机中,他们必然可以离下手更精准、运气更好更进一步。

投机者们频繁试错,不讲究细节,不在乎一城一地的得失,毕竟真正的投机大师只要做对几次,就可以获得高额回报,为什么还要在乎那些细枝末节的成本呢?又有哪个叱咤风云的大将军,会管几毛钱的小事?

但是,投机者们不知道的是,在频繁的交易中,在对投机所付出的代价不在乎中,他们不知不觉付出了巨大的代价。这种代价在每次交易中是非常小的,小到让不仔细的人们感觉不到,小到和成功投机所可能获得的巨额回报相比,几乎不值一提。但是,正是这小小的投机代价,却日复一日的吃掉投机者潜在的利润,让他们离成功的投资回报越来越远。这里,就让我们看几个例子。

由于我的工作性质,经常要在走访各地的证券分公司和营业部。在交谈中,我经常被内地投机者们极高的换手率所震惊。在国际市场,大部分投资者信奉价值投资的理念,他们的股票仓位换手率,每年很少超过50%,很多甚至在20%30%之间。但是,内地个人投资者的年换手率在牛市中经常达到50倍乃至更高,很多以私募基金为主的机构投资者也经常达到几十倍的换手率。

50倍的换手率,会给投资者造成什么损失?让我们假设每次换手的手续费是万分之三,印花税按当前的行情是千分之一收取单边(卖出收取,买入不收),那么每次交易是万分之五。再加上绝大多数投机者经常采取市价成交、而非限价成交,那么以一个10元的股票为例(10元是目前A股股票价格的大致中位数),每次换手的摩擦成本就是万分之十(1分钱除以10元)。三个费率加起来,投资者每次换手都会损失大概万分之十八的费用。就算我们把最后一项摩擦成本打个对折,每次交易也会给投机者带来大概万分之十三的损失。

万分之十三看起来很小,但是当我们把这个数字重复50遍时,在复利的作用下,投资者每年就会亏损6.3%。而如果投资者每年的换手达到100倍(也就是每周全仓买卖各一次),复利亏损的数字就会达到12.2%。要知道,上证综合指数目前的净资产回报率也只有大约11.3%,而净资产回报率也是股票市场长期回报的近似值。这就意味着,投资者的频繁交易、这些对短期回报的赌博,从整体上来说,亏光了他们绝大部分的长期回报。而又有多少投资者,能真正超越整体市场呢?

手续费带来的损失只是一个例子,让我们来看另外两个例子中透露出来的、投机者为了交易付出的巨大代价。2019321日的上证50ETF基金收盘在2.784元,而行权价为2.80元的50ETF42.80认购期权,交易价格是0.1061。这个期权的到期日,是2019424日,即34个自然日以后。也就是说,投机者付出了为了赌34个自然日以后、也就是0.093年以后的上证50ETF会继续上涨(让我们姑且忽略2.80元的行权价和2.784元的现价之间的差别),付出了0.1061元的代价。

问题是,目前的上证50指数,净资产回报率大约是13.5%。这也就意味着,每0.093年以后,上证50ETF的理论平均上涨幅度应该是1.18%1.1350.093次方减去1,就是按复利计算的每月上涨幅度)。而投机者付出的代价0.1061,相当于上证50ETF现价的大概3.7%。为了1.18%的平均涨幅,赌上3倍的价格,只是为了要赌某个月的涨幅可能大幅超过平均水平,这就是投机者所付出的代价。

让我们再来看看历史上投机者们在分级基金B端上,曾经付出过的高昂代价。在历史上,分级基金B端曾经一度是投机者的宠儿。一个典型的分级基金,会把一个净值为2的分级母基金平均拆成两个,1做为A端、1做为B端。A端每年收取固定收益(通常在5%左右)、同时本金受到保障,剩下赚到的钱全部归B端所有,如果发生亏损也由B端承担,整个基金的管理费用也由B端投资者出,这个费用大概相当于母基金净值的1.5%

对于B端投机者来说,这笔交易一开始看起来没有什么问题,B端投机者用5%的利率向A端投机者借钱,外加承担所有管理费,用于投资股票。但是,当市场发生波动时,分级基金B端的价格有时会下跌很多(比如市场单边下跌,或者上涨以后导致分级基金不定期折算以后,再行下跌)。更糟糕的是,投机者的投机导致B端的价格大幅溢价。最后,在2015年市场最狂热时,我们可以看到的一个经典的分级基金的结构是,A端仍然是1的净值、却有0.75的交易价格,B端只有0.5的净值,却也有0.75的交易价格。

0.75的交易价格,买入0.5净值的分级基金B端,意味着什么?首先,投机者相当于以0.5的价格买入了1.5的资产波动权利。但是代价则包含了几个方面,A端投资者的5%的借贷利息,每年会产生0.05的成本,而总净值为1.5的分级基金包含的管理费用,按1.5%算,每年是0.0225,也由B端投资者出。这还不算什么,还要糟糕的是,B端投资者付出的溢价0.25,如果按3年期算,每年还要折算0.083

三个成本加起来,每年B端投资者需要付出0.156的代价,取得净值1.5的分级基金的收益:这个代价相当于基金净值的10%。而我们知道,一般股票指数的长期增长,约等于它的净资产回报率,而绝大多数股票指数的净资产回报率也只在10%左右。这就意味着,分级B的投机者在付出溢价以后,在长期的潜在回报几乎是0

更糟糕的问题在于,绝大多数分级基金包含有保护A类投资者的“到点折算”条款。简单来说,这个条款意味着B类投资者取得的杠杆并不是永久的,而会随着基金净值的大幅下跌被收回。而最糟糕的是,在2015年的行情中,许多投资者是随着市场的火热才冲入分级基金B端中的,这就意味着他们的投资所对应的基础资产,在已经经历了大幅上涨以后,估值已经相当昂贵。结果,许多投机者在这个长期注定没什么赚头的投机中,在很短的时间里,就赔了很大一笔钱。

以上的三个例子,充分向我们说明了投机者们为了投机,付出了在长期投资看来,多么昂贵的代价。这种代价在价值投资看来几乎高到不可想象,但是却在投机者们追求暴富的心理驱使下,一再被浪费。人们都说,投机像山岳一样古老,但是投机却永远不可能像山岳一般屹立。留下来的,只是由幻想与执着交织成的、亏损的斑斑历史。



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